亞聚（1308）：EVA報價止跌，1Q09起毛利率回升，調升至逢低買進

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產品價量俱跌，10月營收月減逾兩成：亞聚10月營收進一步衰退至2.99億元(-23％MoM，-38％YoY)，為06年底來最低。衰退主要在於報價急挫影響，10月的EVA與LDPE報價大跌15~20％，且買盤觀望，導致LDPE銷售量降至約4,000噸(1H08平均約6,000噸)，而EVA小幅回升至1,300噸(較9月成長約四成，惟相較1H08平均約3,000明顯減少)。

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報價跌勢趨緩，12月營收有機會止跌回升：在11月報價續跌下，預估亞聚11月營收仍將小幅下跌。然而，龍頭廠台塑12/1日公佈當月EVA與LDPE內銷牌價，其中，EVA與上月中持平，LDPE小跌5％，相較10、11月平均20~30％跌幅趨緩。亞聚報價亦將與台塑同步，且公司表示，近幾週塑化報價逐漸持穩，市場落底預期加大，低庫存客戶已進場補貨，11月起需求有回溫跡象，且12月客戶訂單可望持續回升。

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4Q08恐將出現單季虧損，惟全年估稅後EPS 2.29元：因報價崩跌，預估亞聚4Q08 EVA與LDPE報價單季跌幅將逾三成，且LDPE銷售量亦下滑。研究處預估亞聚4Q08營收億8.72億元，較3Q08衰退逾三成，並較去年同期近腰斬(-47％YoY)。獲利部分，雖EVA與LDPE現貨利差皆擴大，但亞聚3Q08末存貨較2Q08倍增至8.87億元，約為10月營收的3倍，預期亞聚4Q08在高價庫存(去化)下，LDPE恐將轉為負利差，而EVA利差亦將大降至200美元/噸(估3Q08約600~650美元/噸)；預估4Q08高價庫存若去化完畢，則1Q09利差可望逐漸回升；業外則將認列轉投資華夏虧損(估業外損平)，稅後虧損0.45億元，稅後EPS -0.17元。累計08年營收55.73億元(-8％YoY)，稅後淨利5.97億元(-24％YoY)，稅後EPS 2.29元。

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09年估營收與獲利衰退約三成：展望09年，雖EVA與LDPE報價略為持穩，但預期短期內彈升力道有限，整體需求面需待農曆年後，EVA旺季來臨可逐步回升。就長期來看，09年塑化景氣仍趨保守下，預估亞聚主要產品報價將較08年衰退20~30％，整體09年營收35.77億元(-36％YoY)，惟因原料成本大幅走低，預期毛利率可逐步回升，09年毛利率估15％(4Q08估-1％)，預估稅後淨利3.91億元(-34％YoY)，稅後EPS 1.5元。

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調升至逢低買進：由於亞聚：1)主要產品LDPE跌幅縮小，EVA報價亦止跌，且需求有回溫跡象，將有利於後續營收止跌回穩，且高價庫存去化後，1Q09利差可望回復正常水準；2)就08年股利政策推算(配息率約七成)，09年現金股息有機會達1~1.5元，不但具高股息概念，且若以目前股價計算，現金殖利率更高達9％；3)4Q08雖有虧損壓力，但考量亞聚此波修正PBR最低至0.4~0.5倍，目前也只有0.5~0.6倍(以09年預估每股淨值22.8元計算)，已回至2000~2001年多季虧損時PBR水準，股價已領先反應衰退利空，短期內股價有機會反彈，並修正先前超跌，因此，研究處調升亞聚投資評等至逢低買進，短線目標價15元(PBR=0.65X2009BVPS)。