敦南(5305 TT)
二極體產業穩定向上 類比IC 營運漸入佳境
結論與建議：
2011 年延續美、日廠商淡出中低階二極體市場之轉單效應，加上類比IC 營運漸上軌
道，營運持續向上成長，目前股價約有20％潛在空間，建議買進：雖第四季淡季、退出
CCM 及台幣升值影響，使敦南獲利季減68%，低於市場預期，但建議可買進敦南，因
1). 敦南分離式元件持續受惠美、日系廠商淡出之轉單效應，加上類比IC 漸上軌道，營
運向上成長，長遠目標朝電源管理元件之total solution 供應商，2). 轉投資Diodes 亦
同受惠二極體好轉，獲利佔比達1/2，成長性持續看好，3). 雖因退出CCM 業務使敦南
2011 年營收僅持平、但獲利可成長38％，EPS 增至1.6 元，目前PB 1.2 倍處歷史本
淨比區間1~1.6 倍下緣。 給予股價淨值比1.5 倍、目標價25 元(約當本益比15 倍)。
內容：
(1) 敦南從二極體延伸至類比IC 領域，欲成為電源管理元件total solution 之供應商：
敦南成立於1990 年，為光寶集團旗下之一員，以生產CiS 起家，2000 年合併分
離式元件廠商-旭興，2005 年透過合併立生半導體，取得一座6”廠正式跨入類比
IC 領域，以完成全方位電源管理total solution 供應商為目標。目前營收結構半導
體相關元件75%、image25%，其中半導體元件中包含分離式元件、Analog IC 營
收佔比分別為53%、22%。Image 主要為CIS 最大宗，另外CCM 自4Q10 退出，
原營收佔比10%。2011 年分離式元件延續日商退出、日幣升值之轉單效應，預期
仍維持穩定成長。Analog IC 技術門檻相對較高，需要一段學習曲線，目前晶圓廠
利用率不高，未來發揮空間大。
(2) 2011 年分離式元件受惠日商淡出、新應用，預估營收成長15%:目前營收最大宗為
分離式元件，其中包括整流二極體(GPP)40%、蕭特基(Schottky)20~30%、保護元
件10~15%，其中GPP 大多應用於SPS。保護元件其中較為看好為ESD Array，主
要應用於Touch panel、USB3.0，應用於Smart Phone 需求從7~8 顆成長至24
顆，USB3.0 因經常插拔，對保護元件需求大增，2010 年營收貢獻1 億元，目前
供不應求，預計新產能第二季開出，估計2011 年營收貢獻呈倍數成長。2011 年
預估分離式元件營收貢獻年成長15%。
(3) 類比 IC 預估成長>3 成，主要動力來自LED Driver、DC-DC PWM 等：Analog IC
去年營收佔比22%，搭配自有的6”foundry 廠，其中AC-DC PWM 營收貢獻
>50%，主要應用於SPS，DC-DC 大多以PWM、LED Driver 為主，主要應用於
STB、NB BL 等，另外少部份為幫DIC 代工。2011 年Analog IC 成長性預期年成
長>3 成，其中以DC-DC 成長較為顯著，除了基期相對較低，公司也推出LED
Power Module(LED+discrete)。另外，公司頗為看好的距離感測器(Proximity
sensor)、ALS IC(Ambient light sensor)，目前國內具量產能力僅凌耀，敦南在
3Q10 推出類似產品，主要應用於Tablet、LED TV、NB 商用機種，目前單月營收
貢獻10M，預計2011 年成長超過1x，目標客戶為Smart Phone 相關廠商。目前
晶圓代工產能2.8 萬片，折舊約9.6 億元/年。
(4) 第四季營收季減19%、獲利季減68%，EPS0.13 元，表現不佳：第四季合併營收
22.6 億元，季減19%，主要原因為淡季、退出CCM 業務，毛利率受台幣升值及提
列存貨跌價影響估計下滑2 百分點至15.3%，推估稅後EPS0.13 元，季減68%。
第一季營收預估季持平、毛利率回升至16~17%、稅後EPS0.31、季增144%。
(5) 投顧預估2011 年營收成長接近持平、EPS1.6 元，仍維持相對不錯之水準：2010
年敦南合併營收104 億、成長20%，預估合併毛利率為16.2%，EPS1.16 元。
2011 年主要成長動力除了預估分離式元件成長15%，最大成長動力來自類比IC，
主要來自LED Driver、D-D PWM、ALS 等產品線。業外轉投資Diodes(持股
19%、小訊號二極體為主)於09、10 年獲利分別挹注3.8 億、>4.2 億元，2011
年估計>5 億元，亦為重要獲利成長來源。預估敦南2011 年營收接近持平、稅後
盈餘成長38%、EPS1.6 元。