力成(6239) - 建議買進
台灣工銀證券投顧 2009-01-05
投資建議
‧IBTS預估力成1Q09營收62.32億元，QoQ-22.51%，毛利率17.81%，稅後淨利7.44億元，稅後EPS 1.18元。
‧2009年營運將呈現逐季成長的態勢。
‧IBTS預估力成2009年營收327.41億元，YoY+5%，毛利率24%，稅後淨利57.13億元，稅後EPS 9.06元。考量力成股價已反應1Q09財報不佳的利空，故投資建議維持買進，目標價2009年PER 7.5X。
營運分析
產品及客戶比重
力成科技為DRAM封測龍頭廠商，目前為全球第五大封測廠，2008年產品比重DRAM封測佔83%、Flash封測佔16%、邏輯封裝佔1%。在DDR3部份，受到DRAM市況不佳，4Q08力成DDR3佔DRAM比重8~10%，預估1Q09佔比重上升至10~12%，低於原先1Q09要達佔DRAM營收比重30%的預期。
在客戶方面，前四大客戶為Elpida、力晶(5346)-Wafer來自瑞晶、Toshiba及Kingston，佔營收比重分別為40%、20%、10%及8~10%，其中來自力晶的20%訂單，主要是Elpida委外力晶代工的DRAM產品，因此Elpida佔力成營收整體超過60%。
此外來自茂德(5387)的應收帳款收款風險升高，茂德的產品主要來自Kingston委外封測代工訂單，目前來自茂德的訂單已轉由Kingston自行收款，而茂德DRAM產品目前佔力成營收比重已降到約1~2%，至於茂德應收帳款償還部份；茂德已利用80台Wafer測試機抵銷原本積欠力成的應收帳款，已解決茂德倒帳的危機。
力成購買該Wafer測試機後，80台Wafer測試代工業務約可貢獻力成1個月9,000萬元的營收，且未來茂德可能採取售後租回或直接下單給力成代工Wafer的測試業務。
4Q08營運結果符合預期
力成11/2008營收27.22億元，MoM+0.07%，IBTS預估力成12/2008營收26億元，MoM-4.48%。力成表示4Q08營收QoQ將呈現微幅成長，IBTS預估力成4Q08 營收80.42億元，QoQ+0.36%，毛利率25.3%，較3Q08下滑1~2%，稅後淨利15.75億元，稅後EPS 2.5元。
力成4Q08產能利用率：DRAM及Flash封裝產線產能利用率為90%，測試部份產能利用率為80%。
IBTS預估2008年力成營收311.82億元，YoY+27.6%，毛利率27.37%，稅後淨利64.99億元，稅後EPS 10.3元。
DRAM減產效應力成1Q09營收QoQ-20~25%
1Q09客戶瑞晶並未減產，但第一大客戶Elpida有減產的情況，整體1Q09 DRAM訂單下滑20%，Flash部份考量客戶Toshiba 02/2009及03/2009持續減產效應，1Q09整體Flash訂單下滑40%，此外02/2009工作天數減少2天，ASP面臨比較大的下滑壓力。力成預估1Q09營收QoQ-20~25%，ASP較4Q08下滑6~7%，毛利率較4Q08下滑6~9%，產能利用率預估：封裝產線約80%，測試產線約70~75%。
IBTS預估力成1Q09營收62.32億元，QoQ-22.51%，毛利率17.81%，稅後淨利7.44億元，稅後EPS 1.18元。
11/2008應收帳款約96億元及現金水位35億元
力成4Q08應收帳款約96億元，約50%來自Elpida，力晶約10億元，至於茂德的應收帳款部份，力成已透過購買茂德Wafer測試設備來達成還款，因此應收帳款收不回來的問題已獲得解決，未來茂德應收帳款則改由Kingston自行收款，降低力成客戶應收帳款收款的風險。
現金水位部份，由於力成折舊金額一季約18億元，加上營業現金淨流入的部份，力成現金累積速度會相當快，目前現金水水位由3Q08的17.6億元上升至35億元，預估12/2008現金約40~43億元。
2009年營收將呈現逐季成長
展望力成2009年營運概況，力成認為1Q09將是力成營運谷底，2Q09營收將較1Q09成長，2H09營運將優於1H09，因此整體而言2009年營運將呈現逐季成長的態勢。
而原先預估2009年資本支出70億元台幣，由於目前先保守看待1H09 DRAM及NAND Flash市況，因此2009年資本支出將低於70億元。 IBTS預估力成2009年營收327.41億元，YoY+4.98%，毛利率預估24%，稅後淨利57.13億元，稅後EPS 9.06元。