編譯任中原／綜合外電 2025-08-22 13:08 ET



全球四大央行領導人22日在傑克森洞年會期間留下珍貴的合影，由右而左依序是聯準會主席鮑爾、日銀總裁植田和男、歐洲央行總裁拉加德以及英國央行總裁貝利。路透
美國聯準會（Fed）主席鮑爾22日在傑克森洞年會上發表演說，明示貨幣政策立場將有必要調整，亦即暗示9月可能會降息。以下是演說中有關經濟情勢與貨幣政策的內容。

勞動市場轉型：人口結構、生產力與總體經濟政策



今年以來，美國經濟在經濟政策全面改變之際仍展現韌性。就Fed的雙重使命而言，勞動市場仍接近最大就業，而通膨雖仍有些居高，但已經從疫情之後的高點大幅下降。在此同時，兩項風險的平衡情況顯然正在轉變。

在我今天的內容中，首先我將說明當前經濟情勢，以及短期的貨幣政策展望。之後我們轉向我們第二次貨幣政策架構公開檢討的結果，內容包含在今天將公布的「較長期目標及貨幣政策策聲明」之中。

當前經濟情勢與近期展望：

今年美國經濟面臨諸多新挑戰；對所有貿易夥伴的關稅全面大幅提高，正在重新塑造全球貿易體系。更緊縮的移民政策，已導致勞動力成長驟然減緩。在較長期間，稅制、政府支出與法規政策等諸多改變，也可能對經濟成長與生產力產生重大影響。所有這些政策最終將如何敲定，以及對經濟將產生哪些持久性的影響，都存在重大的不確定性。

貿易與移民政策改變，正影響需求與供給面。在此種環境下，很難將趨勢性或結構性演變，與景氣循環性演變明確區分出來。其中的差別非常關鍵，因為貨幣政策能夠設法穩住循環性波動，但對結構性改變起不了多大作用。

勞動市場便是例證之一。8月初公布的7月就業報告顯示，過去3個月平均每月就業人數增量，已減少到35000人，遠低於2024年時平均每月的168000人。減緩程度比一個月之前的評估擴大許多，因為5、6月的人數大幅下修。但就業成長減緩，並未使勞動市場的閒置人數明顯增加，而失業增加正是我們想要避免的結果。7月失業率僅小幅上升到4.2%，仍處於歷史低位，而且過去一年來一直大致穩定。其他勞動市場指標也稍有變化，或只是小幅走軟，包括辭職率、裁員數、失業與求才人數比率，以及名目工資成長率。勞動供給與需求同步減弱，使維持失業率不變的就業創造率「兩平點」大幅下降。事實上由於移民大幅減少，今年勞動力成長已大幅減緩，且近月來勞動參與率也小幅下降。

整體來看，儘管勞動市場顯然維持平衡，但這是一種奇怪的平衡，源自於勞工供給與需求皆告減少。這種不尋常的情況顯示就業下降的風險正在升高；如果這些風險成真，則將出現裁員大幅增加，以及失業激增。

在此同時，上半年國內生產毛額（GDP）年增率已明顯減緩到1.2%，大約只有去年成長率2.5%的一半。成長下降，主要是反映消費支出減緩。一如勞動市場的情況，GDP減緩可能一部分是反映供給或潛在產出成長減緩。

再看通膨，關稅提高已經開始推升某些產品的價格上漲。依最新的數據，7月整體個人消費支出（PCE）平減指數比去年同期上升2.6%，核心指數則上升2.9%。就核心指數而言，產品價格年升1.1%，與去年時持續下降的路徑明顯不同。反觀居住服務類通膨仍在下降，而非居住類服務業通膨率，仍略高於與2%通膨率配套的水位。

現在關稅對消費者物價的影響已明顯可見。我們預料這些效應將在未來幾個月持續累積，但時機及幅度則高度不確定。與貨幣政策攸關的問題，在於物價上漲是否可能使通膨持續上升的風險升高。合理的基本情況之一，是這項影響將相對較短，亦即物價水準發生一次性的轉變。當然，所謂「一次性」並非是指「突然就來」，而是要持續一段時間，讓關稅透過供應鏈及分配網路發揮作用。甚者，由於關稅稅率持續變化，也可能拉長調整的過程。

然而，關稅引發的物價上升壓力也可能激發更持久的通膨動能，這也是要評估及控管的風險。可能性之一，是當勞工看到實質所得因為物價上漲而減少時，會要求且獲得較高的工資，引發不利的工資─物價上升動能。基於勞動市場並不是特別緊俏，且面臨下坡風險，這種結果似乎不大可能發生。

另一種可能性則是通膨預期可能上升，將實際的通膨拉上去。通膨已經超標4年多，且仍然是家庭及企業的主要憂慮。然而較長期的通膨預期指標顯然仍然穩定，且與我們的較長期通膨目標2%相一致。

當然，我們不能理所當然地認為通膨預期能夠穩定。無論如何，我們都不允許一次性的物價上漲變成持續性的通膨問題。

綜合這些情況，對貨幣政策有何意義？在近期間，通膨的風險傾向上升，就業的風險則在於向下，是一種充滿挑戰的情況。當我們的兩項目標如此緊張之際，我們的架構要求我們在雙重使命的兩邊維持平衡。與去年此時相比，目前我們的政策利率與中性水位的距離拉近了100點，而失業率及其他勞動市場指標維持穩定，讓我們能夠在考慮貨政策立場時能步步為營。但儘管如此， 由於政策具有約束力，因此基本展望以及風險平衡改變可能使我們有必要調整政策立場。

貨幣政策並非依循預設的路徑。FOMC成員將依據他們對經濟數據本身，數據對經濟展望的影響，以及風險平衡所做的評估，來做成決策。