信傳媒編輯部
2024年9月29日 週日 上午8:02


量化寬鬆依賴於金融市場相關機制來產生這些影響，所以我們看到復甦極其疲軟、不平等加劇，以及根深柢固的長期停滯問題。(圖片來源/John Guccione@pexels)
量化寬鬆的實務與認知架構的這些問題，與過度依賴金融化資本主義結構，來影響更廣泛經濟的總體經濟政策所出現的更深層次的困境，兩者是密不可分的，這些困境在量化寬鬆政策經過十多年的超級擴張政策後所取得的結果中變得非常明顯。可以肯定的是，央行官員有理由聲稱，他們的政策暫時有助於降低利率、穩定成長、支持就業，以及減輕高債務經濟體的再融資負擔。但是由於量化寬鬆依賴於金融市場相關機制來產生這些影響，所以我們看到復甦極其疲軟、不平等加劇，以及根深柢固的長期停滯問題，這在關於量化寬鬆有效性的研究中也越來越明顯，顯示量化寬鬆的效力這十年內已經消耗殆盡。

即使產生消費小幅成長，量化寬鬆也會在未來擴大總體經濟問題
在我已經提到的第一個方面，涉及量化寬鬆對金融和其他資產（從股票、債券到房地產）的支援效果，正如越來越多關於不平等的文獻所顯示，擁有這些資產以及獲得債務融資收購的可能性分布非常不平等，甚至比收入的情況還要不平等。此外，財富的邏輯是，不平等的分配會在一段時間後自我強化，越來越嚴重的不平等隨後導致長期停滯，因為底層的消費傾向偏高，而頂層的消費傾向偏低。透過財富效應傳遞政策，量化寬鬆為鞏固和加強這些長期和遞減的分配機制做出了重大貢獻，以此基礎來說，量化寬鬆促進消費進而提升經濟活動的觀點很難令人信服，因為今天的財富效應絕大多數集中在頂層。凱倫．佩特魯合理地認為，央行官員錯過了這一點，因為他們的模型傾向於捕捉平均值，而不是分布情況。此外，越來越傾斜的財富分配不僅影響現在的成長和就業，相反地，還塑造了經濟如何發展到未來，相對於持久的結構性質。因此，即使透過大規模量化寬鬆干預產生的消費小幅成長，也會在更長的時間內擴大總體經濟問題。艾提夫．米安（Atif Mian）、路德維希．史特勞布（Ludwig Straub）和艾米爾．蘇費（Amir Sufi）的一項研究反映了這種財富集中的經濟後果，這些作者指出，頂層金融財富的成長與其他人口的儲蓄減少，以及更多的政府債務同時上升，金字塔頂端積累的財富對國內投資沒有貢獻。

量化寬鬆鞏固了「私有化的凱因斯主義」
第二個方面，將量化寬鬆與長期停滯連結至相關機制，與家庭債務的整合與成長有關。正如一篇涉及範圍廣泛的文獻所指出的，我們看到美國等主要經濟體的這種趨勢，因為較貧窮和中產階級的家庭試圖彌補停滯不前的薪資，以及越來越嚴重的社會經濟不平等。家庭債務可能是成長的暫時驅動力，但隨著長時間下來會成為負擔，直接或間接地降低成長。家庭債務的問題在於，對於中產階級（以及較小程度上，工人階級）來說，通常用於為非多元化資產融資，例如房地產，這類投資可能暫時可以增加家庭的淨財富，因為用這類債務購買的資產與債務一起順周期地膨脹。

正如艾麗娜．巴徹（Alina Bartscher）及其共同作者為美國撰寫的報告指出，在2008年之前，中產階級的債務成長最為強勁，但這個階層的住房財富暫時經歷更強勁的成長。事實上，大多數債務都是正淨財富效應的結果，因為家庭能因房價升值而借越來越多錢，但正如巴徹及其同僚所指出的，這些暫時豐富且越來越槓桿化的家庭，最終從「金融穩定的錨點轉變為美國經濟金融風險的中心」。

一個風險顯然是家庭將面臨更高的借貸成本，但從1983到2008年，各國央行大多透過越來越低的利率來減輕這種風險，關鍵脆弱性在2006年成為房價發展的逆轉，加上2008年後對勞動收入的負面衝擊。危機發生後，量化寬鬆對這些問題做出了立即的回應，透過降低利率和干預特定市場（舉例來說，購買抵押貸款支持證券），聯準會等央行減輕了私人債務負擔，並降低了某些群體的再融資成本。量化寬鬆還有助於穩定或提高房地產的價值，成為中產階級家庭持有的主要資產，但是透過使債務負擔更加明顯以及／或是更具吸引力，聯準會和其他國家央行的行動，可以說有助於鞏固家庭債務的結構性總體經濟意義，至少在美國等經濟體是這樣。在特定的政策下，產生這類債務是從房地產周期和金融消費中獲利的一種方式，即使這種策略隱含著巨大的總體風險，因此對量化寬鬆的其中一種解釋是，這鞏固了「私有化的凱因斯主義」這個西方福利制度不穩定的支柱。

融資條件更好的企業將增加投資，但工人和經濟的邊際收益仍然很小
第三個問題涉及企業融資。量化寬鬆的明確意圖之一是，透過投資組合再平衡或直接信貸管道（舉例來說，為貸款計畫提供資金）來改善企業融資條件，希望融資條件更好的企業將增加投資、創造就業機會以及提高整體產出。然而，試圖透過這些管道促進成長，存在結構性問題和企業戰略的重複風險，阻礙了廣泛、包容性成長。


一方面，中小企業並未從量化寬鬆中獲利到足以擴大投資，特別是在需求低迷的更廣泛環境中，量化寬鬆可能只是讓陷入困境的企業得以延展其債務。另一方面，更成功的大企業利用其低廉的融資成本，從事那些不會帶來投資或對就業和成長產生一點積極影響的活動。伊斯梅爾．厄圖克（Ismail Erturk）從「金融化企業行為」（financialized corporate behavior）的角度來解釋缺乏投資，舉例來說，這種行為涉及企業使用較低的債務融資成本來回購自己的股票，進而提高公司的股本報酬率以及在市場上的估值，執行長和其他高階經理人因為薪酬與績效連結，因而從這些策略中受益，但是企業員工和更廣泛的經濟卻沒有獲益。

厄圖克還指出，透過降低融資成本和提高股票價值，量化寬鬆還幫助創造出企業嘗試大規模併購的環境，鞏固它們在越來越集中的市場中地位。因此，我們發現一種趨勢，那就是雖然貨幣政策越來越寬鬆，但私人投資並沒有回升。



但是，即使資訊科技等蓬勃發展產業的公司確實進行了投資，這些投資對工人和經濟的邊際收益仍然很小，這是因為我們傾向於在這些行業中找到「超級明星公司」。企業具有「沒有大眾規模」的經濟（也就是員工占比減少），經常投資於無形資本，並採取積極的外包策略，這些因素再加上企業的寡占／壟斷力量，代表「超級明星」可以收取高額的加價，這就直接轉化成為勞工的相對利益較低。

因此，超級明星公司在高度發展的經濟體中，造成勞工收入占比下降的程度最多，有助於解釋為什麼自2000年以來，美國的占比如此急遽下降。結果，資本利潤占比的增加，導致過度累積與對金融的投資。總而言之，將危機管理重點放在改善企業融資上可謂代表再生產，而不是挑戰投資不足、總需求不足、市場集中度提高和勞工收入下降的困境。

內容來源：《中央銀行的崛起：貨幣寬鬆與通膨危機的金融有形之手》台灣商務授權轉載。