2020/10/05 

■黃森瑋

前美國聯準會（Fed）主席葛林斯潘曾提出「非理性繁榮」，藉此形容股市漲幅與經濟現況脫鉤。2020年迄今，新冠肺炎疫情影響經濟表現，但全球股市年初以來卻呈現上揚趨勢，截至9月15日，以科技股為主的那斯達克綜合指數上漲近25%。今年經濟數據黯淡的同時，股市截至9月初卻是一片繁榮，投資人該如何看待呢？這樣的現象合理嗎？

貨幣刺激政策 股市增溫
首先，各國央行為阻止疫情進一步影響到實質經濟體，推出極為寬鬆的貨幣政策，可作為部份解釋股市近半年的漲勢是合理現象。投資圈有句名言說：「別跟聯準會作對。」由於利率下降、各國央行寬鬆貨幣，部份資金會流入股市，推升股價。這是理性的市場反應，因為寬鬆的貨幣狀況有助提振經濟活動，連帶推升企業獲利能力，進而支撐股價。

回顧過去半年，各國央行紛紛採取規模空前的刺激措施，挹注流動性到金融體系。從成熟市場為了防疫而開始封城以來，各國央行陸續將利息調降至歷史低檔，並祭出量化寬鬆措施，例如擴大資產負債表來購買公司債與政府公債，救市力道甚至高於全球金融危機時期。美國、歐洲、日本與英國等央行積極購買政府公債，聯博預測G4央行購買公債總金額將趨近5兆美元，讓政府得以發行更多債券與壓低債務成本，對市場形成深遠的影響。

除了有各國央行的貨幣刺激措施，各國政府亦推出史無前例的財政刺激方案，聯博預測全球總財政刺激規模佔GDP比重近5%。但這麼大的刺激政策規模，資金都往哪裡去了？實際上，這些資金並未轉化成資本投資，除了Amazon等在家工作趨勢的受惠者、與政府醫療保健支出。相對地，資金主要轉往儲蓄，部份則流向股市。

通膨率預計維持低檔
另一方面，低利率環境可望持續，促使投資人尋找報酬空間較高的資產。今年8月底，各國央行陸續決議將利率長期維持在低檔。其中，聯準會改採平均通膨目標2%機制，也就是不會在通膨率一達到2%時就升息，而是讓通膨率超過2%一段時間，以平衡通膨率不足時期。由於通膨率已有一段時間低於2%，因此未來幾年聯準會升息的可能性並不高。

一般而言，通膨攀升時，債券殖利率也會跟著上揚，反映投資人為了抵銷通膨風險而要求更高的報酬。但在目前環境下，聯博預計各國央行將透過資產負債表壓低長天期債券殖利率，使得殖利率曲線走平。在貨幣寬鬆、大規模財政刺激、控制殖利率曲線的背景下，投資人應該持續青睞潛在報酬空間較高的股票。此外，低利率會導致用來評估股票價值的折現率下降，進而推升股票評價。

股市攀升有幾個必要條件，包括：新冠肺炎疫苗研發出現正面進展、持續寬鬆貨幣政策、大規模的財政刺激力道。現階段而言，這些條件仍舊成立，故股市年初以來的漲勢合理，只是可能比原先預期的稍加強勁。

然而，市場風險猶存，且波動性可能維持高檔。若股市成長引擎集中在幾檔超高價股，分散度不足也將成為隱憂之一。投資人應該視9月份的股市表現為警訊，未來可能會進一步修正。有鑑於此，建議投資人建構平衡的投資組合，佈局不畏疫情且能持續成長的企業，同時搭配今年受到衝擊但可望在市場恢復常態後回溫的企業。（作者為聯博投信股票資深投資策略師）