產業發展前景佳， 惟費用、稅率提高影響獲利能力
中 國 為 亞德客最大銷貨市場:亞德客為氣動元件大廠， 產品應用範圍廣
泛， 包含工具機、建築業、汽車業、環保、電子業等， 中國占營收比
重為85%， 而亞德客在中國市占率11%居第二， 日本的SMC 市占率
30%為最大。亞德客目前在中國擁有49 個銷售分公司， 2011 年淨增
19 個，公司預計至2014 年分公司將擴增達80~100 家，由於亞德客具
備自身的通路， 在尋找新客戶與提供舊客戶服務較具有優勢， 另外亞
德客零組件自製率達90%， 控制成本能力較強， 使公司的毛利率皆能
維持在50%以上， 相較同業為佳
1Q12 受景氣較緩及費用增加影響，營收獲利呈現衰退:亞德客2011 年
營收56.38 億元創歷史新高，毛利率51.78%較2010 年52.92%下滑，
主因原物料價格上漲及公司在7 月份調高員工薪資20%， 費用率則因
營收規模提升而下降，整體2011 年稅後獲利13.5 億元，EPS9 元創歷
史新高。不過由於1Q11 景氣陡升拉高基期，而2H11 開始中國也面臨
企業需求下滑影響，使得亞德客1Q12 營收YoY-1.65%，另外2011 年
分公司擴點大多集中在下半年， 導致部分人員、設備進駐之費用遞延
到1Q12 ， 加上約4 千餘萬元的廣告費與參展費影響， 營業費用
YoY+43%，因此1Q12 稅後獲利2.35 億元，YoY-29.5%，EPS1.57 元。
電 子 、 汽車客戶為公司主要發展方向:亞德客產品過去應用以傳統產業
機械為主， 但近年以開發電子、汽車業等下游客戶為主， 過去兩年電
子、汽車業的營收皆有近100%的成長， 2011 年這兩部分占營收比重
各為13%、5%。電子客戶以台資企業為主，如可成、華碩、富士康等，
主要供應消費性電子產品設備，汽車則在2011 年打入江淮汽車、長安
汽車供應鏈， 2012 年新增廣東汽車客戶， 因此在這兩個產業的快速成
長及中國製造業逐步回溫帶動下， 預估亞德客2012 年營收
YoY+16.5%。
毛 利 率 雖 可望上揚， 惟費用及稅率提高恐抑制獲利成長性:因寧波新廠提高
自動化程度將提升生產效率、電子與汽車等具較高ASP 及毛利產品出貨增
幅較高、營收規模增加有助降低平均成本等因素，全年毛利率將上揚，不過
受到新增廣告與參展費、分公司擴點費用、研發支出持續增加等影響，全年
費用率也將提高，而廣東廠”兩免三減半”結束後稅率將從12.5%回到25%，
且公司還須繳交過去股權移轉產生的資本利得稅， 為一次性的500 萬
RMB， 因此全年稅率也將達26%以上， 在費用、稅率提高等不利因素影響
下， 預估亞德客2012 年稅後獲利14.75 億元， YoY+9.2%， EPS 9.84 元。
投資建議:亞德客歷史PER 區間約15~25X， 考量中國通路數增加及電子、
汽車產業成長雖帶動亞德客營收與毛利提升，惟費用及稅率增加將抑制獲利
成長性， 因此給予PER 區間中值20X， 目標價為197 元。