馬丁沃夫專欄／政府敢負債 未來才能甩債
【聯合新聞網╱陳世欽譯】2012.07.30 03:08 am
所謂「不能以增加更多負債達到擺脫負債的目標」，是大錯特錯的說法。真相是，擺脫負債的唯一可行之策是增加更多負債。關鍵是，增加負債的是誰，形式是什麼。
以下以美國為焦點，因為它是當前正歷經後危機去槓桿化過程的最重要國家。
就全球的層面言，淨負債是零。對個別國家而言，淨負債係指外國人借給本國居民的金額減去本國居民借給外國人的金額。以美國的例子而言，在去年底的淨負債是GDP的44%，相當於總債務的八分之一。
假設借出及告貸的人都知道自己在做什麼，他們必然對未來的收入與資產價格有公正且準確的評估。如果排除意外的巨大外在衝擊─例如一場世界大戰─某些人造成的負債一定不會產生問題。它只是反映儲蓄跨時間交易機會獲得改善的事實。
然而我們並未活在這種世界中。如果我們活在這種世界，巨大的金融危機不會出現。
如果借貸、借出者及其中介者對未來的前景估計錯誤，總體負債可能成為嚴重的問題，進而釀成嚴重危機與接踵而至的蕭條。
不幸的是，人們經常受到資產價格上漲現象的愚弄，尤其是房價上漲。在這種局面下，他們借貸的額度通常會超越能力所及的範圍。在鑄下這種錯誤的過程中，他們會受到笨蛋、訊息不足者及以私利為念者的慫恿。
在這種泡沫經濟中，金融媒介扮演關鍵角色。媒介的經理人與其他員工可能因為膨脹所屬機構及客戶的資產負債表而變得極為富有。的確，他們可以隨意創造槓桿與金錢。如此將產生更多的負債與更脆弱的經濟。
試想一旦資產價格開始下跌，後果如何。債務人會更窮，債權人也會自認變窮，因為他們的資產品質一定下降。金融媒介會失去流動性，而且變得無力償債。系統性的金融危機可能隨之出現。
對民間部門的信用供應將中止，借貸萎縮。投資必定崩潰，尤其是新屋的投資。負債累累者的儲蓄欲望將會增強，因為他們急於清償過度的負債。債權人也會因為認為自己因為債務人相繼破產而受到波及，以致變得更謹慎。整體效應將是開支大減及經濟陷入嚴重衰退。嚴重的金融危機將導致減支更甚以往，衰退隨時可能惡化為蕭條。這是2008年發生的情況。
資產負債表對支出與借貸產生約束作用的效應，將顯現在受危機衝擊經濟體民間部門的龐大財務盈餘上。
將民間部門轉為盈餘的力道非常強。不過誠如前述，所有部門的財務餘額總和必須是零。牛津大學總體經濟學家路易士曾經指出，部門的財務餘額對調整計畫的可行性，是非常重要的檢驗因素。
只有2種其他部門：政府與政府以外的部門。如果家庭與企業部門想要有餘盈，其他2者必須承擔赤字。這就是目前所發生的情況：政府赤字龐大，不是因為決策積極所致，而是因為歲入減少、政府開支增加。
假設美國政府決心維持預算的平衡，而民間部門也想持續保有與目前相當的財務盈餘，經常帳順差必須維持在GDP的6%。對小型的開放經濟體而言，這種轉變可以想像，對美國則不可能。要調和民間保有財務盈餘需求，可行的政策選項是政府承擔龐大的財政赤字，並且創造外部盈餘。
（作者Martin Wolf是倫敦金融時報首席評論員）
ECB救市決心 市場潑冷水
【經濟日報╱編譯于倩若／法新社法蘭克福二十九日電】2012.07.30 10:20 am
金融市場期待歐洲央行（ECB）本周召開決策會議後宣布新的政策行動，但分析師警告，市場的期望可能落空。
歐洲央行總裁德拉基日前一席話激勵股市大漲並協助大幅壓低了西班牙借貸成本，他說央行已「準備好不惜一切代價捍衛歐元，相信我，下個行動一定夠強力」。
自危機爆發以來，歐洲央行除了降息，還採取了一連串緊急措施以遏止動盪。事實上，許多人認為該行是歐洲唯一能快速、有效撲滅危機惡火的機構。
歐洲央行已把歐元區利率降至0.75%的空前低谷，並啟動收購困頓國家債券的證券市場計畫（SMP）。此外，ECB已對銀行體系挹注逾1兆歐元（1.2兆美元），也放寬銀行向央行借錢的抵押品標準。
然而，隨著西班牙債券殖利率在近日升抵警戒水準，歐洲央行再一次面臨採取行動的壓力。
德拉基的話被解讀為央行可能啟動今年來鮮少使用的SMP計畫。然而，觀察家懷疑ECB理事會本周四（8月2日）召開例行政策會議時是否真會有重大宣布。
資本經濟學公司經濟學家勞恩斯說：「德拉基誓言『不惜一切代價』令市場振奮不已，但他也說了『在我們的職責範圍內』，市場不是沒注意到就是忽略了。」歐洲央行為了協助難以在資本市場籌資的高負債歐元區國家，於2010年第1次啟動SMP計畫。
在去年12月和今年2月經由3年融資操作對銀行體系挹注逾1兆歐元後，ECB實際上已暫時把SMP計畫束之高閣。
名家觀點／全球需要幾次量化寬鬆才夠？
【經濟日報╱陳朝燈】2012.07.30 03:10 am
各國政府為經濟而愁眉不展，8月份眾所矚目的焦點，仍是美國聯準會到底會不會推出第3輪量化寬鬆（QE3）？歐洲是否會推出第3輪的長期再融資操作（Long Term Refinancing Operation）？歐元債券通過的機會是否升高？本季各國貨幣政策方向，仍是牽動全球投資市場的關鍵。
目前美國利率已是降無可降，美國聯準會（Fed）在年初時就已宣布，至少到2014年底，基準利率都會維持在0-0.25%的歷史低檔。接下來能用的工具就是實施QE3，以近期及第3季預估數據看來，美國經濟仍持續走軟，QE3的實施主要是用來防止經濟進一步走跌與金融崩盤的威脅，對經濟成長的刺激效果反而不大。
就時間點來看，QE3很有可能在今年9月中推出。因為7月公布的數據雖然仍是下滑，但還未急迫到需要立即實施，然而下滑的數據透露出景氣擴張趨緩的訊息，也拉高了9月中QE3實施的機率。
其中PMI（採購經理人指數）是觀察重點，美國6月的PMI指數已跌落至50以下，若是7~8月仍在50以下且持續下滑，就代表經濟活動力持續轉差，勢必再次推出刺激經濟方案。另外，就業數據也不理想，就業人口仍遠低於金融海嘯前的水準。美國企業的第2季財報也多半未如預期，企業獲利不佳的情況下，自然雇主聘雇員工的意願就降低，失業率恐維持在高檔。
另外一個指標是美國經濟週期研究院（ECRI， Economic Cycle Research Institute）的領先指標，前二次實施QE都是當這個指標下滑到負10以下的時候才祭出，現在這個指標雖然只到-2.3，但這次聯準會可能會提前而不等到負10才推出，否則過於接近美國總統與國會大選，聯準會的中立性將受到質疑。
貨幣政策是兩面刃，必須兼顧維持流動性與避免通膨隱憂。目前來看，美國的核心CPI（扣除能源與食物價格因素）僅1.8%，通膨暫時不會對QE3形成阻礙。
現在投資人該問的是：到底還需要幾次的量化寬鬆？每次經濟欲振乏力解藥就只能是量化寬鬆？實施QE3與不實施QE3的投資策略該怎麼擬定？以美國的財政狀況來看，至少還需要2次的QE操作、每次規模應達5，000億美元，也就是總規模至少要達1兆美元才夠。
當實施QE3之後，哪些資產會受惠？就前二次的經驗來看，實施QE政策後的一到二個月資金會搶進風險性資產，像是高收益債券、高股息股票、新興市場股市及商品市場，投資人可考慮提前布局。
若不實施QE3，市場可能憂心流動性及出現失望後的反應，資金恐趨向避險，如此便不利於風險性資產，宜改採低波動、高品質的資產配置。總之，QE3對於投資市場的激勵效果將明顯小於前兩次的效果。
再看歐洲，相較於美國，歐洲邊緣國家的信用狀況的確令人憂心忡忡，歐洲央行實施新一輪LTRO的意願也隨之提高，可能的實施點預計在9月份。
目前歐洲已有5國提出紓困要求，希臘退出歐元區的老問題還未解決，又出現新狀況，西班牙可能會在8月間，由僅需對銀行體系紓困擴大至對整個國家紓困。由於西班牙政府下修明年經濟預測，由0.3%調至-0.5%，使得西班牙10年期指標公債殖利率再度升破7%的求援臨界點。
市場看起來風雨飄搖，但投資人不必陷入憂傷恐慌的情緒。投資人可趁此時對資產配置進行調整。治本之道唯有結構性的改變、撙節支出、降低財政赤字，採取較為一致的財政政策與稅率政策，危機才能真正解除。
（本文由施羅德投信投資長陳朝燈口述，記者張瀞文整理）
Fed集會 救市新招受矚目
【中央社╱台北30日電】2012.07.30 03:30 pm
美國聯邦準備理事會（Fed）主席柏南奇（Ben S. Bernanke）可能再度考慮調降銀行準備金利率，藉此降低短期借貸成本，並刺激減速中的美國經濟擴張。
柏南奇17日赴美國國會聽證時提到，為拉低逾3年來都在8%以上的失業率，將這項利率從現行的0.25%往下調，是聯準會可能採取的數個寬鬆措施之一。相較之下，柏南奇2月告訴國會，調降這項利率恐怕會逼走短期貨幣市場的投資人。
曾任美國里契蒙聯邦準備銀行經濟學家的麥卡錫（Ward McCarthy）說：「他們正在重新考慮這麼做。」目前擔任傑富瑞公司（Jefferies & Co.）首席金融經濟學家的麥卡錫指出，歐洲中央銀行（ECB）5日決定將存款利率降至零，是聯準會官員對這項策略重新感到興趣的原因，但他認為，聯準會在明天展開為期兩天的會議上，不大可能會調降這項利率。
聯準會早在2008年12月便將基準利率降到趨近於零，並大舉收購2.3兆美元的證券，以達刺激經濟的目標，本週集會的決策人士正在找尋新的貨幣工具。27日公布的官方數據顯示，隨著消費者縮減支出，美國第2季經濟成長年率放慢到1.5%。
曾任聯準會經濟學家的紐約摩根大通集團（JPMorgan Chase & Co.）首席美國經濟師法羅利（Michael Feroli）表示：「他們已忍無可忍，或許在物色他們可實行的任何選項。」他說：「你無法排除任何可能性，因為他們將卯足全力，嘗試能力範圍內的每樣事情。」
法羅利指出，聯準會在即將登場的會議中，可能會將維持低利的時限延長到2014年年底以後。另1個柏南奇提及的選項，是新一輪大規模購債，麥卡錫指出，今年稍晚出現的機率比8月還高。
全世界央行都在往工具箱深處挖，尋找打通銀行放貸任督二脈的創新方法。美國聯邦公開市場委員會（FOMC）決策會議，比歐洲央行總裁德拉吉（MarioDraghi）的管理委員會（Governing Council）和英格蘭銀行（BOE）總裁金恩（Mervyn King）的貨幣政策委員會（MPC）早1天結束。
這3大央行上回例會結束時，聯準會宣布延長扭轉操作（Operation Twist）計畫的實施時間，拉長其資產負債表上的資產到期日；歐洲央行將基準利率降至歷來最低的0.75%，英國央行則重啟購債計畫。
央行調降支付超額準備金的利率，讓金融機構有誘因把錢轉去放貸，獲取更高的報酬。此舉的目標是擴大信貸供給並加速經濟成長。
隨著聯準會從銀行業收購證券，藉此拉低長期利率，超額準備金扶搖直上。聯準會數據顯示，截至25日，聯準會這類的準備金總額達1.49兆美元，相較之下，2010年年底時為9910億美元，2007年年底時更只有24億美元。
根據康乃狄克州RBS證券公司（RBS SecuritiesInc.）美國衍生性商品策略部主管李（Jim Lee），交易圈都在揣測聯準會將跟進歐洲央行，壓低美國的短期利率。美國聯邦基金有效利率27日下滑至14個基點，低於5日的17個基點。1個基點相當於0.01個百分點。
李受訪時指出：「本月短期美債引發需求的部分原因，在於市場猜測聯準會將尾隨歐洲央行調降超額準備金利率（IOER），歐洲貨幣市場也風平浪靜。」
美國兩年期公債殖利率27日報0.24%，比5日的0.29%低，12月到期的歐洲美元（eurodollar）期貨隱含殖利率期間則降低約10個基點。
李說：「很明顯市場在買進一些彩票，以免聯準會真的調降IOER。」聯準會從2008年12月起便將這項利率維持在25個基點至今。
Fed救市的4大風險
【經濟日報╱編譯季晶晶／綜合外電】2012.07.30 10:20 am
市場本周將聚焦美國聯準會（Fed）的利率政策，因為央行總裁柏南克稍早曾表示，如果經濟持續疲軟，隨時準備採取救市行動。
但這些額外的刺激景氣措施不僅效果難以保證，且將伴隨風險。
第1種風險是通膨飆高。Fed最常遭到的批評是，央行寬鬆政策終將導致較高的通膨率。
目前Fed注入銀行體系的額外資金大多閒置，並未到達消費者或企業手上，如果復甦速度加快，這些錢可能很快進入經濟，引爆高通膨。這是鷹派最擔心的問題，深恐Fed屆時控制不住資金洪流。
第2種風險是利率遽升。一旦經濟開始展現更大動能，緊縮貨幣政策恐已為時太晚。如果Fed發現物價高漲，可能必須快速行動，大幅提高聯邦資金利率，影響將非常廣泛，包括房貸利率、車貸利率，和存款利率。
里奇蒙大學經濟學系主任克勞修爾說：「現在往火裡添愈多柴木，往後須更大幅升息。」
第3種風險是債市混亂。Fed官員熱烈討論的下一步措施包括採取第3輪資產購買計畫，形式包括收購公債或貸款抵押證券，或兩種混用。
隨著Fed買進更多債券，經濟學家卻不確定央行未來如何賣出這些債券。聖母大學財務教授柏格史特蘭說，不確定因素可能嚇走中、日等大買主。如果未來利率快速攀升，美國公債的外國投資人可能蒙受重大損失。
第4種風險是救市措施毫無效果。部分專家說，利率已盤旋在接近零利率的歷史低點，Fed採取任何行動，收效都不會明顯。
可能RBC全球資產管理公司首席經濟學家拉塞爾斯說：「最大的風險是，措施不見效，市場作出Fed失去影響力的結論。」
除擴大債券收購計劃，柏南克還有其他救市選項。例如宣誓維持零利率直至2015年，問題是決策委員會在這段期間數度改組，因此這種宣誓可能不具說服力。Fed也可調降給銀行的隔夜存款利率，鼓勵銀行放款或作其他用途。
美景氣低迷 Fed不急著出手
【經濟日報╱編譯余曉惠／綜合外電】2012.07.30 10:20 am
美國本周出爐的經濟數據可能顯示7月的製造業景氣停滯、消費者信心連續第5個月下滑，招募人力的情況不足以壓低失業率。儘管景氣低迷，聯準會（Fed）似乎還不打算在1日的利率決策會議上推出刺激措施。
彭博訪調的經濟學家預測，31日公布的7月消費者信心指數可能連5個月衰退，創2008年上半年以來最長跌勢；8月1日公布的7月ISM製造業指數可能從前月的49.7攀升到50.2，重回景氣榮枯分水嶺之上，但仍處於成長停滯。
3日公布的7月非農就業人數則可能增加10萬人，雖然略優於6月的增加8萬人，但3年多來維持在8%以上的失業率可能還是無法下降。
根據上周五（27日）的數據，美國第2季成長減速，國內生產毛額（GDP）擴張1.5%，不如第1季經修正後的擴張2%。這讓外界開始揣測，聯準會是否會在下周利率決策會議上採取更更激進的立場，不過分析師認為時機還沒到。
貝萊德（BlackRock）固定收益投資組合管理集團主管費雪（Peter Fisher）說：「這不是緊急狀況。我認為他們傾向於等到9月再說。」
巴克萊（Barclay's）美國首席經濟學家瑪基也說：「我認為聯準會將維持現有的扭轉操作（operation twist），但不會推出更多的寬鬆措施。我們相信聯準會正密切觀察各項數據，看第3季的GDP和就業成長會不會增溫。」
他說：「如果數據確實好轉，我們認為聯準會只會延續現有的扭轉操作，不再推出額外的寬鬆措施。但要是成長沒有顯著增溫，我們預測聯準會將有更進一步的行動。」
多數觀察聯準會的專家預測，如果聯準會準備好推出新一波量化寬鬆（QE），最快9月才會行動。
全球暗黑…美「超大型股」閃亮
【經濟日報╱編譯余曉惠／綜合外電】 2012.07.30 03:08 am
雖然全球股市近來走勢低迷，但在一片恐懼和不確定性中，所謂的「超大型股」（megacap）反而可望從恐懼與不確定受益而逆勢崛起。
歐債危機惡化這一年多來，美國大型藍籌股躍居為投資亮點。
美國國內市值最大股票組成的羅素50大指數（Russell Top 50）年初至今上漲逾14%；相較之下，外國股票組成的MSCI歐澳遠東（EAFE）指數同期重挫逾15%，小型股組成的羅素2000指數（Russell 2000）僅漲1%。
若計入股利，超大型股今年來報酬率超過18%。
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即使7月股市劇烈波動，這些市值在500億美元以上的大型企業仍得以避免於多數小型股蒙受的損失；超大型股7月上漲約2%，小型股下跌近1%。
拜規模和產業地位之賜，超大型股向來是較安穩的標的。過去幾年來投資人一直較青睞小型股、甚至外國股票，不過超大型股近來的亮眼表現，正大幅扭轉1990年代末期至今不受寵的景況：2000年達康泡沫尚未爆破前的1990年代末期，正是微軟（Microsoft）、思科（Cisco ）等超大型股獨領風騷的時候。
Harris私人銀行投資長阿布林說：「大型股或許終將再次迎接輝煌時期。」他說，儘管股市還在掙扎前行，現階段已有一些因素促使投資人更偏好超大型股，如穩定性和股利。
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圖／經濟日報提供
近期的歐債危機也使投資人聚焦超大型股。全球資金正逃離歐元，轉向美元計價的資產，股市投資人傾向停泊在較安全的超大型股；美元匯價攀升，也讓投資人更傾向把資金留在國內市場。
雖然超大型股因海外營收比重高，也會受到外國市場影響，但基金經理人說，大企業在降低成本、調整支出結構的調適能力上，比多數人所知的還要優異。超大型股在2000年的本益比是高得令人咋舌的33，如今已降至13，低於中型企業股的16及小企業股的近20，特別吸引經理人目光。
英國經濟 明年恐三度衰退
【經濟日報╱編譯于倩若／綜合外電】2012.07.30 10:20 am
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圖／經濟日報提供
由於歐元區危機揮之不去，英國經濟明年可能3度衰退，這將是前所未見的情況，可能導致英國失去3A頂級債信。
不少經濟學家認為，英國可望因舉辦奧運而享有短暫復甦，但如果希臘退出歐盟，可能拖累英國陷入金融混亂。
毫無疑問，財政大臣歐斯本將面臨更大的壓力，外界批評他過度削減支出，
導致英國經濟雪上加霜。
投資業者Shroders公司經濟學家尚加納預測，英國本季國內生產毛額（GDP）可望增長0.5%，而且將持續成長到明年3月，之後會連2季負成長。據英國國家統計上周公布的數據，英國第2季GDP超乎意料萎縮0.7%。
花旗集團經濟學家桑德斯認為，明年英GDP將只會成長0.3%，有3度衰退的風險。他說：「我猜在第3季的技術性反彈後，接著幾季經濟都將持平。」
同時，有「影子財政大臣」之稱的鮑爾斯（Ed Balls）說，
歐斯本拒絕調整保守派聯盟政府的預算，可能對英國經濟造成永久傷害。
他29日接受獨立報（Independent）專訪時說，
歐斯本的「無為策略」非常危險，將導致家庭和企業付出長遠的代價。
鮑爾斯也說，政府不該袖手旁觀，期望奧運能協助經濟走出衰退，
「正如國際貨幣基金（IMF）上周所說的，
對英國經濟元氣的長期衝擊將是更多年輕人失業，以及更多企業到海外投資。
這些因素都會導致經濟出現長久的疲軟，並非只是暫時的」。
鮑爾斯也呼籲商務大臣凱博（Vince Cable）和他一起為經濟發展規劃新路徑，好讓英國重回正軌。
市場對歐元區危機的疑慮已加深，有傳言說西班牙正考慮申請2，350億歐元紓困金，不過許多官員已出面否認。