壹、投資建議
因次貸所及影響全球金融市場，目前對於未來景氣充滿不確定性，就數位相機產業而言，Q3仍有旺季效應，國內幾家數位相機代工大廠包括亞光與佳能，季成長率皆在30%左右，華晶科甚至有挑戰40%的水準，但Q4狀況仍未明朗，出貨量可能較Q3持平或微幅衰退，相較於去年Q4仍有10%~20%的季增率來看，遜色許多，但由於近期股價經過大幅度修正，投資價值浮現，建議首選為華晶科(3059)，預估今年稅後EPS為4.95元，目前P/E約僅7.5X，建議逢低買進，以9X本益比44.2元為目標價。
貳、結論
數位相機已邁入高原期，年成長率明顯趨緩，預估2008年數位相機的市場規模成長性將滑落至12.5﹪，而換機需求及新興市場開發，為未來成長動能。
數位相機市場價格競爭激烈，日系廠商紛紛出現虧損，迫使尋求更低的成本來源，而國內廠商由於技術提昇，已具備承接代工訂單條件，目前除Canon之外，日系大廠均已展開釋單動作，國內數位相機廠商出貨量將優於整體產業。
Q3台灣廠商的出貨量約為1500萬台，QoQ +34.3%、YoY +7%，與廠商的預測值符合，顯示仍有旺季效應，但Q4狀況仍未明朗，出貨量可能較Q3持平或微幅衰退，相較於去年Q4仍有10%~20%的季增率來看，遜色許多。
參、產業概況
◇08年全球數位相機市場規模為1.35億台，年增率達12.5%
由於數位相機具有即時顯像、免底片、影像效果處理與檔案傳輸等優點，近年來在售價大幅降價後，激起消費者購買數位相機意願，在歷經多年的高成長期後，市場已漸趨成熟飽合。以全球大廠對於今年數位相機出貨預估來看，多半皆有10%~15%的出貨量成長幅度，根據資策會的預估08年全球數位相機市場規模為1.35億台，年增率達12.5%，其中台灣廠商的出貨量為6100萬台，YoY +22%，滲透率達45.2%。
此外，根據資策會的預估資料，08Q3台灣廠商的出貨量約為1500萬台，QoQ +34.3%、YoY +7%，與廠商的預測值符合，顯示仍有旺季效應，國內幾家數位相機代工大廠包括亞光與佳能，季成長率皆在30%左右，華晶科甚至有挑戰40%的水準，但Q4狀況仍未明朗，出貨量可能較Q3持平或微幅衰退，相較於去年Q4仍有10%~20%的季增率來看，遜色許多。

◇全球數位相機品牌市佔率分析
目前全球數位相機仍是以日系品牌為主，根據IDC的資料顯示，前五大品牌就有三家為日系廠商，前三大包括Canon、Sony與Kodak，在品牌廠商委外代工策略方面，美系廠商因成本考量，早已委託台灣廠商生產，包括HP與Kodak委託華晶科生產，至於日系廠商方面，除Canon外皆已委外代工，包括釋單給佳能的Nikon、Casio與Fujifilm，而另外一家代工大廠Sanyo亦因為獲利情況不佳，逐步淡出低階數位相機的代工市場，此部份代工訂單亦為國內廠商所接收。因此雖然整體數位相機成長幅度不高，但對於國內代工廠商而言，成長幅度將高於產業平均，根據資策會預估，08年國內廠商代工數量仍有22%的年成長幅度。

◇手機相機對於數位相機地位有一定程度的威脅
繼Sony Ericsson發表推出全球第1款800萬畫素照相手機，三星電子緊接其後發表800萬畫素新機，使得照相手機與數位相機解析度差距再度拉近，儘管全球手機大廠積極提高照相手機畫素，但數位相機銷售主流可望由800萬畫素挺進1,000萬、1,200萬畫素，加上廣角與高倍數光學變焦，數位相機在功能上仍領先照相手機一段差距。
目前照相手機主流仍以200萬、300萬畫素為主，500萬畫素所佔比例仍相當低，800萬畫素僅限於高階機種，象徵意味相當濃厚。從成本結構來看，照相僅是附加功能之一，因此，手機業者傾向採用成本較低的CCD感測器，500萬畫素以上目前良率與單位成本仍高，此外，從光學鏡頭設計來看，照相手機仍講求輕薄短小，搭載光學鏡頭勢必會增加產品體積。
2008年數位相機主流落於700~800萬畫素，不過，從2009年開始，1,000萬、1,200萬畫素機種出貨比重可望逐步增加，除解析度提升，各大數位相機廠也積極開發新一代超廣角、高倍數光學變焦鏡頭等照相手機無法提供之功能。其中以日系大廠Panasonic動作最為積極，全系列數位相機除將防手震列為基本配備外，光學變焦鏡頭逐漸由3倍往4~7倍發展，中高階倍數機種倍率可達10~15倍，此外，強化光學鏡片設計，搭載廣角鏡頭機種將越來越多。
照相手機雖然畫素提升至300萬、500萬畫素，可滿足日常生活拍攝，但若要拍攝高品質照片仍需要數位相機才能達成，加上數位相機錄影效果遠比照相手機好，因此雖然照相手機會出現排擠效應，但仍難撼動數位相機的地位，但會有一定的取代效果。
◇數位單眼相機成為未來成長動力來源
根據NPD Group研究顯示，2007年全美數位單眼相機的出貨量接近150萬台，比起2006年年成長率達36%。銷售額成長率也成長21%，達13億美元。另外根據研究機構IDC的研究顯示，2007年全美數位單眼相機的出貨量達220萬台，其預估2008年將可達270萬台。而且一直至2010年數位單眼相機的成長率都可達2位數字，將成為未來產業的成長動力之一。此外，數位單眼相機的平均銷售價格也將持續下跌，也將吸引更多消費者購買。根據預估2012年平均銷售價格將只須525美元，遠遠低於現今的775美元。在廠商的表現方面，目前仍以日系廠商為主，SONY經過一連串推出新機種之後，市場佔有率開始爬升，未來勢必會威脅Canon與Nikon的地位。根據NPD Group的資料，2008年第一季，Canon市場佔有率為38%，Nikon為28%，SONY達15%。
◇明年數位相機的主流趨勢
光學防手震：近期的數位相機，引進了包含電子式(DSP方式) 與機械式(光學式)的防手震概念。其中光學防手震機制，通常是透過鏡組中鏡片或感光元件的移動補償，來維持光軸穩定，補償晃動造成的影響。過去防手震的技術多出現在高倍光學變焦的機種中，這是因為使用高倍變焦拍攝時，更容易受到晃動的影響，也因為機體體積與預算，而較少將光學防手震功能，設計在一般輕薄的隨身機種，不過近來消費機種搭配防手震的比例亦越來越高，預估明年約有50%以上的機種將附帶此功能。
千萬級畫素：今年上半年台灣廠商出貨主力以700萬到800萬畫素產品為主，約佔80%以上，明年預估主力機種華素將往1000萬~1200萬畫素靠攏，但預估自2010年起，由於數位相機畫素已達多數人的需求，預估未來再提昇的速度應會減緩。
高倍數光學變焦：光學變焦的主要目的是拉近所要拍攝的景物，原理和一般相機所運用的望遠鏡頭一樣，是運用光學原理，用不同鏡片的搭配產生變焦效果，將遠處的景物變大，再導入CCD感光耦合元件上，形成影像；光學變焦不會改變原有的畫質與解析度。過去市面上的消費級數位相機中，以3倍光學變焦為主，而且隨著技術的發展以及鏡頭製作成本的降低，10倍、12倍甚至15倍光學變焦的消費級數位相機已經出現在市場上了。
肆、個股概況
◎亞光(3019)
亞光目前主要產品線可分為五大項，包括數位相機組裝DSC(30%)、光學鏡頭元件(VGA和百萬畫數分別為50%，32%)、DVD讀取針頭(21%)、Finished goods(如雷射望遠鏡、測距儀等，6%)以及CIS(Contact Image Sensor,6%)。其中，CIS毛利率相較於其他產品略低，約9~10%。而毛利較高為Finished goods達22~25%，其次為光學鏡頭元件亦達20~25%。
Q2轉虧為盈，營收成長主要來自光學元件QoQ +40%，以及數位變焦鏡頭與DSC部份的季成長均達20%以上，整體Q2營收顯著成長30.6%達77.05億元。毛利率由於Q1的遣散費一次認足，第二季回穩至11.7%，此外未分配盈餘加徵10%稅率，加上所得稅大幅提升至24%，導致Q2稅後EPS僅0.85元。
展望Q3，8月份的合併營收回升到33億元的水準，MoM +10%，創今年新高，主要營收回溫來自於DSC、光學元件和手機相機，在旺季下客戶拉貨轉趨積極，預估未來會持續成長，全年營收可望於10~11月見高峰。預估Q3營收可達94.93億元，QoQ+22.6%，在新產品陸續挹注下，毛利率回升至12%以上，預估Q3稅後EPS可回升至1.69元。
雖然上半年獲利下滑，主要原因來自於多項一次性支出，以及匯兌、勞動成本影響，但下半年考量以上不利因素排除後，加上Q3旺季效應明顯，預估全年EPS為4.77元，短線建議區間操作。
◎佳能(2374)
佳能Q2營收為76.83億元，QoQ +3.4%，數位相機出貨量為321.2萬台，QoQ +14.67%，毛利率由Q1的8.5%增加至9%，費用率為4.4%，業外轉投資應華精密與精熙國際由於獲利不佳，轉投資收益僅6200萬元，低於預期，但在匯兌損失回沖了3900萬元，稅前盈餘為4.47億元，稅後EPS為0.91元，累計上半年營收為151.14億元，出貨量為601.3萬台，EPS為1.66元。

8月營收為31.28億元，MoM +42.42%，依照目前訂單來看，9月份營收仍將大幅成長，預估為39億元，MoM約成長3成，累計Q3營收預估為92.2億元，QoQ +20%，出貨量則預估為400萬台，QoQ +24.5%，由於出貨量成長仍高於營收成長，顯示ASP仍持續下滑，毛利率由於ODM機種出貨比例上升，預估將可回升至9.4%左右，單季EPS預估為1.04元，對於Q4的看法，目前預估出貨量約與Q3相當，下半年出貨量約在800萬台左右，較上半年成長33%，全年出貨量約為1400萬台，低於年初1500萬台的目標，公司表示毛利率可勁一步提昇至10%，但相較於去年Q4營收獲利仍較Q3成長下，顯示出今年Q4消費力道仍受到大環境衝擊，季成長幅度不如往年，預估佳能全年營收為334.6億元，稅後EPS為3.84元。
佳能的數位相機可分為OEM、白牌相機與ODM，a).在OEM方面客戶部分，代工的產品以高階機種為主，單價高但毛利率較低，在數位相機主流機種逐步往低價移動下，因此OEM客戶訂單較2007年同期減少；b).白牌相機方面，受到品牌廠商以降價促銷影響下，今年上半年佳能對通路客戶出貨較2007年同期減少約100萬台，在通路客戶未有新的策略下，08H2較難有新的進展；c) ODM客戶部分，由於佳能訂單是以149美元的主流機種為主，今年出貨量較去年大幅增加，為2008年唯一成長的部分，展望下半年，ODM訂單將為出貨成長的主要動能，出貨比重將由上半年的55%拉升至70%以上。
至於明年的看法，由於數位相機發展已相當成熟，整體產業成長性不大，包括OEM與白牌相機明年成長性皆不高，但在ODM方面，由於日系與韓系客戶持續釋出委外代工的情況下，預估整體營收仍較今年成長8.2%，達362.04億元，稅後EPS預估為4.01元，以今年獲利來看，目前本益比約為7.8X，短線建議7X~9X之間區間操作。
◎華晶科(3059)
華晶科08Q2營收65.23億元，QoQ +28.4％，YoY+69.4％，在成本有效控制下，Q2毛利率為14.2％，較Q1上揚3.4％，優於預期，自結稅後淨利為3.74億元，單季EPS 1.23元。
由於過去華晶科訂單集中在美系客戶(Kodak、HP)，使得2007下半年營收比重高達全年74％，淡旺季效應非常明顯，在陸續加入日系Pentax及Sanyo訂單後，上下半年營收比將趨近4：6，淡旺季營收差異可望縮小，並預期旺季營收高峰會落在10月份，公司日前發布簡易財測，Q3單季合併營收預估在80.24億元至91.98億元，單季稅後EPS為1.63-1.86元，由於7~8月份累計營收約為44億元，預估9月份營收仍將大幅成長。
展望Q4，受到美國經濟景氣下滑，在經過Q3品牌客戶為旺季鋪貨作準備所進行的拉貨效應後，Q4出貨量成長將會放緩，預估Q4營收為約與Q3持平，單季稅後EPS預估為1.68元。
此外在新產品方面，08Q1有推出整合GPS功能的數位相機，目前營收貢獻仍低，8月開始出貨5MP的手機相機模組，目前獲得5家台灣客戶及10家大陸客戶採用，將挹注下半年營收。在客戶方面，由過去的美系客戶Kodak、HP，陸續加入日系Pentax及Sanyo，又新加入大陸愛國者等品牌業者，可減少對美國市場的依賴度，降低營運風險。
投資建議上，預估華晶科全年EPS為4.95元，仍建議偏多操作，目標價44.2元(9x P/E)。