梁國源：「謹慎女王」當家 QE會慢慢退場
隨著全球經濟復甦力道增強、美國聯準會（Fed）啟動第三次量化寬鬆（QE3）減碼，各調研機構新近提出的市場展望報告顯示債券殖利率將持續走高、美元可望升值的普遍共識。惟值Fed主席輪替之際，這項奠基於美國貨幣政策轉向的共識是否成真，需要仔細驗證。
無庸置疑，葉倫就任初期，Fed貨幣政策仍將維持寬鬆基調。在2013年11月中旬的國會提名聽證會中，她便指出「我相信當下透過寬鬆貨幣政策支持經濟復甦，正是讓貨幣政策回到傳統做法的可靠路徑。」
同時，葉倫亦表示，美國失業率雖有好轉，但可能是因勞動參與率大幅下滑而被低估，加上年輕人失業率仍然偏高，讓Fed必須竭盡所能地推動經濟強勁復甦，種種看法都暗示，在她確信美國經濟走向穩定復甦前，寬鬆貨幣政策不會過早移除。
而她對市場分析及政策執行的穩健態度，早在1994年11月初任聯準會理事時便可得見。當時，Fed主席葛林斯班主張應出乎市場意料的升息3碼（1碼是0.25個百分點），葉倫便以可能會引起金融市場動盪為由，反對提議。
這樣一位具有鴿派色彩及謹慎性格的Fed主席，對QE3減碼和後續升息等過程，將有深遠的影響。在去年12月18日公開市場操作委員會（FOMC）的會後聲明中，Fed曾表明若經濟復甦符合預期，QE3將以有節制的步伐減碼。
從葉倫對現行美國貨幣政策正常化的過程具有「寧可事先謹慎有餘，不要將來後悔莫及（better safe than sorry）」的想法看來，即使美國經濟數據大致符合預期，Fed仍不會加快終結QE3；且當經濟復甦不如預期時，甚至不排除再次扭開寬鬆貨幣政策的水龍頭。
這樣的政策態度將使美國今年的貨幣政策寬鬆程度可能僅小於2013年，卻仍較2010年至2012年寬鬆。若每次FOMC會期均減碼100億美元，Fed於2014年仍將買進4，645億美元的資產，雖低於2013年的1兆1，027億美元，但比2010、2011、2012年買進的金額較多，更遑論當經濟復甦不如預期時，葉倫可能會跳過一、兩次會期不減碼。
就此軌跡觀之，今年債券與外匯市場恐未必如現今的市場預期。去年5月至8月當柏南克提及QE3可能減碼時，債券殖利率曾出現彈升，美元也相應走揚，致使許多市場觀察家認為，當今年Fed開始執行減碼後，債券殖利率彈升會更顯著，美元也更確立長線走高。
可是，即將就任主席大位的葉倫，其政策意圖與當時的市場預期存在差異，也不易讓Fed再犯與市場溝通出現落差的錯誤。因此，今年的美元可能不如預期般走升，各國債券再次複製去年5月至8月般走勢的機率也不高。
另一方面，儘管歐洲央行（ECB）於2013年11月再次降息，卻仍抗拒推出量化寬鬆政策，使Fed今年的資產規模膨脹速度仍將較ECB為快，讓歐元獲得支撐；再者，若美元不會明顯走強，金價發生去年般重挫的機率也降低。
至於新興市場方面，許多新興經濟體仍存在長期的結構性問題，但隨著Fed貨幣政策軌跡更明確且依然維持寬鬆下，再出現金融危機般恐慌的可能性也不高，甚至有可能因國際景氣回升而出現轉機。
葉倫接任聯準會後，很可能打破原先市場對今年許多金融資產價格走勢的共識，包含債券殖利率與美元明顯走升、歐元走貶、金價大跌及新興市場出現金融危機，需要後續密切關注其施政思維的變化。