LTN經濟通》戰爭燒錢 俄羅斯最後一搏？
2025年國際金價屢創新高，多國央行加碼黃金儲備，將其視為對抗地緣政治風險與美元波動的重要資產。然而，在全球「買金潮」之中，全球第五大黃金儲備國俄羅斯卻反向操作，開始出售部分實體黃金，引發市場質疑：克里姆林宮是否已面臨嚴峻財政壓力？

根據《莫斯科時報》報導，自2022年俄烏衝突爆發前至2025年11月1日，俄羅斯國家財富基金的黃金儲備已由405.7噸降至173.1噸，三年間出售232.6噸以填補預算缺口。這是俄方首次公開承認將黃金儲備直接用於財政支出。俄羅斯2025年至2027年預算文件顯示，2025年國防支出高達13.5兆盧布，年增近30%，約占GDP的6.3%，軍費規模直逼冷戰高峰。

事實上，俄羅斯央行總黃金儲備仍約2330噸，年初估值約2000億美元，隨金價飆升，2025年底市值突破3000億美元。這些黃金多存放於境內金庫，占國際儲備價值約三分之一。然而，國家財富基金與央行帳戶分立運作。戰前基金持有約406噸黃金，近年已出售大半，剩餘約170噸，被視為填補戰時赤字的「緩衝墊」。

為籌集巨額的戰爭經費，俄羅斯以低於市價賣出黃金。

俄金出口多賣給阿聯酋、土耳其與中國

西方制裁是壓力核心。2022年起，倫敦金銀市場協會停止接納俄羅斯金條，俄金被排除於主要西方市場之外，出口轉向阿聯酋、土耳其與中國。2025年11月，中國自俄進口黃金達9.61億美元，創雙邊貴金屬單月新高。市場人士指出，俄羅斯金條多以低於國際基準價約1%折讓出售，加上重鑄後來源難辨，使其仍具流動性。

然而，賣金並非萬靈丹。俄羅斯為全球第二大黃金生產國，年產逾300噸，但能源收入才是財政命脈。戰前油氣收入占預算35%至45%，如今降至約23%，創近20年新低。2025年聯邦預算赤字達5.6兆盧布，占GDP 2.6%，為疫情以來最高。低油價、價格折讓與運輸保險成本飆升，嚴重壓縮利潤空間。

軍事與能源專家估算，戰前每桶原油淨利可達60美元以上；至2025年底，在影子艦隊運費、保險費與折扣壓力下，淨利恐不足7美元。即使每日維持約340萬桶海運出口規模，全年能源紅利與高峰期相比已大幅蒸發。

俄國油輪持續被西方國家制裁。

俄烏戰軍費龐大 財政赤字擴大

《路透》引述俄國智庫評估，若油價與匯率走勢持續不利，2026年能源收入可能較官方預期再降18%，財政赤字占GDP比重恐由1.1%擴大至3.5%至4.4%，接近原預期的三倍。Alfa Investment與VTB分析師亦警告，若按目前趨勢，流動財政儲備可能在一年內消耗殆盡。

更深層的問題在於財政結構轉型。戰時經濟意味著高軍費、高利率與勞動力短缺並存，民間企業融資成本飆升，投資動能受抑。印度等買家採購量波動與石油折扣擴大，進一步削弱現金流。為填補預算缺口，政府只能動用外匯與黃金儲備，「啃老本」跡象日益明顯。

儘管金價上漲為俄羅斯帶來帳面增值，但出售儲備終究屬一次性手段，無法替代穩定稅收與出口收入。黃金作為「最後防線」，本應在極端金融危機中保值，如今卻被用於日常財政支出，象徵壓力已從外部制裁轉向內部結構失衡。

分析指出，俄羅斯短期內仍具一定緩衝空間，但若能源市場持續低迷、制裁框架不鬆動，2026年恐成為關鍵轉折年。屆時，賣金將不再只是策略選擇，而可能成為不得不為的生存手段。

正如《Military Analyst》所言：「黃金，或許是俄羅斯的最後一搏。」

為填補77%財政缺口，俄羅斯政府被迫動用僅剩的黃金儲備。