2021-07-24 04:56 經濟日報 / 朱晏民疫情

去年疫情爆發後不久，美國股市從3月底起漲，迄今累計漲幅最高達95%，期間未曾出現過超過9%的修正。這種史詩級的飆漲引發一定程度泡沫化疑慮。一般而言，投資人對泡沫的疑慮源自於股票評價過高。目前S&P 500本益比約23倍，確實處於後金融海嘯期間平均18.8倍的偏高水準，但這很大一部分其實是低利率的結果。由於未來一年經濟與企業獲利的風險偏低，當前偏高的評價雖會限制未來上漲速度與幅度，但難出現大幅修正。

歷史上，股市大跌前的評價通常並無顯著偏高現象，且評價過高也不必然是大跌前兆。2000年至今，S&P 500共有六次跌幅超過15%的經驗，包含2000年網路泡沫、2007年次貸風暴、2011年歐債危機、2015年人民幣匯改、2018年美中貿易戰、2020年新冠疫情等。

除網路泡沫，股市重挫皆由一個明確的重大政經事件直接促發，且除了網路泡沫破滅前本益比達30倍以上外，其餘幾次股票重挫前的評價都沒有顯著偏高現象，起跌之前的本益比僅16~21倍。

故評價過高並不意味股票即將重挫，且網路泡沫破裂前有長達24個月本益比高於平均水準20%以上。通常是美國自身經濟失衡，如網路泡沫與次貸危機，才是引發股市較長時間及較大幅度下挫的導火線。

未來一年經濟與企業獲利風險偏低，看好未來一年美國經濟的原因有三：1.全球各區域經濟活動將因疫苗廣泛施打而次第恢復；2.美國家庭財務處於20餘年來最佳狀況，隱含後續的滯後需求將十分強勁；3.企業庫存水準極低。年初至今，S&P 500的獲利預估持續上修，且尚未結束。

此外，貨幣政策依然寬鬆，歷史上經濟擴張期的結束通常伴隨貨幣政策緊縮，即聯邦基金利率高於中性利率。在景氣強勁復甦背景下，從下半年開始聯準會的貨幣政策將開始趨緊，但距離緊縮仍有一段非常長的時間。未來美國聯準會貨幣政策往緊縮方向變化的決定，將會是市場波動來源，但不會造成趨勢改變。事實上股市通常在聯準會升息期間上漲。

一個值得留意的風險是存貨周期。雖然經濟擴張期仍將持續一段相當長時間，但影響股市的還有存貨周期。雖然目前以存／銷比計算的存貨水準極低，但後續回補庫存的持續性仍值得關注。相信疫後經濟將會以服務消費為成長中心。

由於疫情期間美國商品消費成長高於趨勢線甚多，疫情過後其後續成長力道仍待觀察；若成長力道趨緩，則存貨回補周期將縮短。

未來一季，股市基本面主旋律將是經濟重啟與基礎建設。伴隨歐美的疫苗施打率普遍已達五成以上，各國也陸續將於7、8月進行經濟解封，受疫情影響最嚴重的各項服務性產業將迎來報復性消費潮，受惠族群包含航空、飯店、娛樂、汽車等。

另外，美國眾議院已於7月初批准規模達7150億美元的地面交通和水利基礎設施法案，且預計將於9月獲得參議院通過，拜登總統大基建計畫將於下半年如火如荼進行。此法案擴及道路、橋梁、高速公路安全、電動車充電站、鐵路、交通、飲用水和汙水基礎設施等方面的支出，塑化、鋼鐵、水泥等原物料類股將因此受惠，風力發電、太陽能、電動車也將雨露均霑。（作者是凱基投顧董事長）
美國聯準會疫情