2021-02-20 02:32 專欄作家 / 朱晏民

1月的最後一周，美股出現一波下修，符合我們先前對今年股市波動度可能會加大的預期。趁著這個機會，也對影響股市的各個層面做一些檢視。

首先，去年第4季以來疫情重新升溫，確實對景氣的復甦造成一定的影響，對歐美國家尤其如此。封鎖程度加大後，儘管對生產端的限制不算大，但工業生產的恢復仍面臨瓶頸，這一點在未來幾個月將可與當前的調查指標相互驗證。我們雖認同疫情對美國經濟的抑制會持續到第1季，但並沒有妨礙全年景氣復甦的大趨勢。

事實上，去年第4季起疫情重新加劇，但影響經濟的程度明顯不及去年3、4月，這一點可以從金融市場的反應來觀察；高收益債的利差並未因此擴大、美元的避險需求也有限，最多僅是為時短暫的反彈。我們認為，以2021年全年的格局來說，美元偏貶態勢並未改變，至少至年中都還相當明確。

再者，過去一段時間以來，大家愈發關注股票評價面是否過高的問題。誠然，在近期景氣恢復面臨瓶頸，且今年主軸將轉向基本面的檢核時，評價過高的問題就會受到較嚴格的檢驗，因基本面利空消息出現時，市場不會再如去年般不太反應。

然而，即使近日債券殖利率上揚，目前股票不論以盈餘殖利率（本益比的倒數）或股利殖利率來看，相較於債券殖利率仍相當有吸引力，在資金氾濫下仍然沒有替代的投資標的。

另一方面，評價走高除了總體環境如貨幣寬鬆的影響外，公司的財務操作活動也是重要的影響因素。隨著CEO信心增加，回購刺激股價的力道還會增強，因回購會推升每股盈餘。據此，我們認為目前美股的評價雖高，也在一定程度上構成股市修正的理由，但尚在合理範圍內。

最後，在風格選擇上，由於股市今年走的是景氣復甦題材，加上美國政治上的藍潮出現，財政刺激加大、殖利率曲線趨陡等可預期的現象，確認了價值股相對於成長股的優勢。

而在區域配置上，價值股占比較高的歐股，表現相對於美股自然也應該相對較好。事實上，景氣恢復過程中，就定義來說循環股表現理應較佳，應仍有上檔潛力。

此外，當全球成長都在加速之時，美元偏弱的態勢也會更明顯，小型股相對於大型股也會有循環上的優勢，都是這段時間可以把握的題材。整體而言，我們認為今年會是一個基本面恢復明顯，但評價面略下修，股價上漲幅度略遜於去年、且波動較大的一年，操作上也會較去年困難一些。

或許有人擔心2018年景氣到頂，接近年底時股市大幅下修的往事重演；但我們認為2021和2018年最大的不同在於，多數國家2021年景氣還不會到頂、且今年肯定不會升息。股市今年以來的幾次騷動，我們認為就只是漲多回跌、正常的能量釋放，背景與去年9月初時的修正較為接近；在景氣持續復甦的情境下，目前無需過度擔心。（作者是凱基投顧董事長）