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正新(2105)：中立
2009/08/06 11:16 大華證券
《中國汽車需求拉升，09 年獲利大成長》
◆2q 中國汽車銷售創新高，帶動正新2q 營運
正新2q 營運成長強勁，我們預計2q 合併營收212.5 億元(+23.7% qoq，+8.9% yoy，成長超乎預期，主因(1中國汽車2q 銷售341 萬輛(+24.4% yoy，創歷史新高，帶動中國輪胎需求成長；(2品牌效益使正新市佔率擴增，預計2q 轎車胎出貨370 萬條，市佔率逾9%。我們預估正新2q 獲利21.4 億元(+34.8% qoq，+79.3% yoy，每股eps 1.43 元。
◆下半年營收隨中國車市成長，毛利率因橡膠價漲小幅壓縮
我們認為正新下半年營收持續，營收成長的原因包括：(1 中國佔正新60%營收，中國車市09 年成長11.2%，達1050 萬輛，預估09 年中國輪胎市場將成長10-15%達1.18 億條，下半年旺季營收預估較下半年成長10%；(2正新09 年陸續擴產汽車胎15~20%產能，穩居中國輪胎am第一大品牌。3q 橡膠合約價調漲10~15%，我們預估正新橡膠成本將緩步調升5~10%，因此下半年毛利率將逐步壓縮2~3 ppt。
◆09 年獲利可能創新高，留意拉回佈局時機
正新1h 合併毛利率預計23.2%近5 年最佳，此歸功於中國車市成長及正新內銷中國提高至佔營收64%，擴大來自中國車市成長的利益。我們認為下半年橡膠等原料價格調漲，將使正新毛利率下滑2~3 ppt。我們預估正新09 年合併營收816 億元(+3.4%，稅後淨利72.35 億元(+104%，eps 4.83 元，目前本益比13x，短線急漲已反映成長潛力，我們維持中立投資評等，目標價65 元(14x pe。長線有發展潛力，密切注意拉回佈局時機。
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◆2q 中國汽車銷售341 萬輛，帶動正新2q 營運
正新2q 營運強勁成長主因包括： (1中國汽車2q 銷售341 萬輛(+24.4% yoy，創歷史新高(圖一，帶動中國輪胎需求；(2品牌效益使正新市佔率擴增，預計2q 轎車胎出貨370 萬條(+24.3%，市佔率逾9%。我們預計正新2q 合併營收212.5 億元(+23.7% qoq，+8.9% yoy，創單季新高(圖二。正新2q 享有低價原料及品牌優勢，使得毛利率較預計為佳，我們預估2q 獲利21.4億元(+34.8% qoq，+79.3% yoy，每股eps 1.43 元。
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◆下半年營收隨旺季成長，惟毛利率因原料調漲預估下滑2~3 ppt
我們預估09 年全球汽車銷量5500 萬輛(-13%，oem 輪胎市場首當其衝，我們預估全球輪胎需求量下滑5~10%，然而中國汽車將銷售1050 萬輛(+11.2%，超越美國成全球第一大車市，也是全球少數成長的車市。中國輪胎需求量則逆勢成長10~15%，其中am 市場又優於oem 市場(圖三，帶動正新1h 強勁的獲利成長動能(圖四。我們看好正新下半年營收持續成長。正新營收85%以am 為主，中國佔正新營收比重將從55%逐步拉升至64%，使得正新享有較佳的成長優勢，且下半年又是傳統旺季，預估正新下半年合併營收將較上半年成長10%創歷史新高。
另外正新09 年陸續擴產汽車胎15~20%，穩居中國輪胎am 第一大品牌。 3q 橡膠合約價調漲10~15%，正新橡膠成本將緩步調升5~10%，因此下半年正新毛利率呈緩步下滑2~3 ppt。
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◆09 年獲利可能創新高，留意拉回佈局時機
預估09 年中國汽實銷售1050 萬輛(+11.2%，輪胎需求預估達1.18 億條，其中am市場成長16.7%優於oem 市場的11.1%，對正新相當有利。正新是中國輪胎am 市場第一大品牌，市佔率9%，09 年內銷中國佔營收比重由55%拉升至64%，擴大來自中國市場的利益。正新1h 預計獲利37.3億元(+63.6%，大幅超越我們預期，我們調高09 年,正新的獲利預估值(表一。預估09 年正新合併營收816 億元(+3.4%，稅後淨利72.35 億元(+104%，eps 4.83 元，目前本益比13x，短線急漲已反映成長潛力，我們維持中立投資評等，目標價65 元(14x pe。正新受惠中國車市，仍可維持5~10%年成長率，2010 年正新輪胎有機會挺進全球第十大品牌，具長期發展潛力，密切注意拉回佈局時機。
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